21Q3净利增速不及收入增速，折旧与费用占比上升
三峡能源发布三季报：21年1-9月实现营收111亿元，同比+38%，归母净利40亿元，同比+42%，扣非后40亿元，同比+51%；对应21Q3营收33亿元，同比+32%，归母净利7.2亿元，同比-1.3%，扣非后7.3亿元，同比+11%。维持盈利预测，预计21-23年归母净利为53/74/95亿元（CAGR=38%），EPS为0.19/0.26/0.33元。中国双碳目标下国内新能源发电行业进入成长期，21年可比PEG均值1.01x。公司作为海上风电龙头，ROE与净利润增速均好于可比均值，给予公司21年目标PEG1.2x（相对溢价0.19x，前值21年1.0xPEG）。上调目标价至8.53元，维持买入。
新能源发电量同比大幅增长
21年1-9月公司发电量同比+43%至23.67TWh，陆上风电同比+42%至13.34TWh，海上风电同比+58%至2.63TWh，光伏发电同比+42%至7.10TWh；对应21Q3单季度发电量同比+35%至7.10TWh，陆上风电同比+29%至3.48TWh，海上风电同比+61%至0.76TWh，光伏发电同比+39%至2.47TWh。公司发电量大幅增长主要得益于风电、光伏新增并网运营的规模增加。
新项目规模上升导致短期利润率下降
公司新并网项目规模增加，但业绩贡献仍处于爬坡阶段，由此导致：1）折旧占收入比例上升，拖累毛利率，21Q3毛利率同降3.7pct、环降14.6pct至49.3%；2）管理人员数量增加，21Q3管理费用率同升1.4pct、环升2.0pct至5.8%；3）新增项目借款规模上升，21Q3财务费用率同升0.4pct、环升3.2pct至21.4%。因而公司归母净利率同降3.2pct、环降21.5pct至22.2%，参考2019-2020年数据，Q3均为公司净利率的低点。
在建项目如期投产，价值逐步重估
公司当前股价对应2021-2023年PE为42/30/23x，PB为3.2/2.9/2.6x。新能源发电行业可比公司21年PEG均值为1.01x（Wind一致预期）。公司21年PEG较可比公司溢价0.09x，21年海上风电抢装进入尾声，市场对项目进度的担心逐步消退，公司估值正逐步修复。公司作为海上风电龙头，ROE与净利润增速均好于可比均值，给予公司21年1.2x目标PEG（相对溢价0.19x，前值21年1.0xPEG），上调目标价至8.53元（前值7.11元）。
风险提示：海风项目建设不及预期；电价风险；限电风险；可再生能源补贴滞后风险。
