若剔除投资收益影响,业绩表现更突出。根据业绩预告,上半年公司实现归母净利润4.5-5.6亿元,同比增长34.80%-67.75%,推算二季度净利润区间3.03-4.13亿元,同比增长2.7%-40%。2019年二季度,公司通过风电场转让等方式实现投资收益2.97亿元,是当期利润的主要来源,而2020Q2公司并未大量转让风电场,当期利润主要来自风机销售和风电场运营两大主业;若剔除风电场转让投资收益的影响,公司主业盈利增速明显好于预告的上半年归母利润增速。上半年扣非后净利润4.38-5.48亿元,同比增长55.93%-95.08%,高于归母利润增速;非经常性损益约0.12亿元,对外捐赠等因素导致同比减少。根据公司描述,上半年风机交付规模上升以及发电收入同比增长是业绩增长的主因;二季度盈利规模创下近年单季新高,超出我们预期。
风机业务量利齐升是二季度业绩增长主因。截至2020Q1,公司并网的新能源电站项目约839MW,较年初增长约13%,从同比和环比角度看,风电场运营贡献的业绩增量有限,主要的业绩增量应来自风机业务。公司2019Q2风机出货量493MW,估计2020Q2有望实现翻倍以上的增长;初步测算风机业务的净利率水平同比/环比均有明显提升,估计一方面风机毛利率回升(可能受益于半直驱机组规模化生产和技术工艺成熟导致降本,以及低价订单影响的逐步消退),另一方面,出货量规模的大幅增长推动费用率的继续下降。
下半年的风机业务更加值得期待。2020年是国内陆上风电的抢装年,截至2020Q1,公司在手的风机订单达15.23GW,其中陆上订单占比61%,预计公司下半年风机出货量规模将较上半年进一步大幅增长,盈利水平仍具有向上的弹性,公司业绩具有持续超预期的可能。
头部风机企业可能处在盈利水平上升周期的起步阶段。2020年,随着低价订单影响的减弱,风机企业毛利率有望小幅提升,伴随出货规模大增,费用率将明显摊薄;随着零部件企业大幅扩产,抢装之后零部件将逐步从卖方市场转向买方市场,风电制造产业链利润重构,风机企业将成主要受益者;随着平价时代来临,度电成本更受重视,头部风机企业依托技术及品质优势有望获得产品溢价。整体判断头部风机企业正处于盈利水平上升周期的初始阶段。
盈利预测与投资建议。考虑业绩超预期,上调公司盈利预测,预计2020-2021年归母净利润14.12、19.31亿元(原预测值12.93、17.49亿元),对应EPS1.02、1.40元,动态PE13.0、9.5倍。公司拥有先进的半直驱技术,目前在手订单饱满,未来成长空间较大,维持“推荐”评级。
风险提示。(1)新冠疫情对风电需求端和供给端带来不确定性。(2)风机业务降本能力不及预期风险。在当前抢装行业下,风机零部件一定程度供需偏紧,可能给公司成本端造成较大压力,未来存在降本力度和毛利率不及预期风险。(3)抢装后风电需求不及预期风险。目前国内市场需求增长主要受抢装推动,考虑抢装之后上网电价的大幅下降,届时国内需求存在下滑风险。
