金风科技2015 年业绩同比增长 55.74%，每 10 股派发现金 4.8 元， 2016 年 1 季度业绩预计增长 50%： 公司发布 2015 年年报，报告期内实现营业收入 300.62 亿元，同比增长 69.80%;实现归属母公司净利润 28.49亿元，同比增长 55.74%，对应 EPS 为 1.04 元。

其中第 4 季度实现营业收入 115.18 亿元，同比增长 62.60%，环比增长 26.36%;实现归属母公司净利润 7.42 亿元，同比增长 16.83%，环比下降 14.01%。 4 季度 EPS为 0.27 元。

公司公布 2015 年利润分配方案为：每 10 股派发现金红利 4.8 元。公司预计 2016 年 1 季度实现归属母公司净利润 2.49~3.43 亿元，同比增长 0~50%。

2015 年收入和利润增长创造历史，风机销售是主要拉动因素： 受益于国内风电行业的高速强劲增长，公司实现营业收入 300.63 亿元，同比增长 69.80%，驱动公司成立以来最好经营业绩。分类别来看：

1) 2015年风机实现收入 270 亿元，同比增长 71.14%，占公司整体收入的 89.87%，是公司收入增长的主要动力。特别是 2.0MW 风机和 2.5MW 风机放量突破，实现销售 2846.5MW，同比增长 3.5 倍，对应容量占比由2014 年的 15.1%提升至 40.4%，拉动作用明显。

2)风电场服务方面，为全球超过 1.7 万台机组， 500 个风电场提供建设、运维服务和技术支持，全年风电服务实现营业收入 12.86 亿元，同比增长 96.92%。

3)风电场方面，风力发电全年实现营业收入 15.54 亿元，同比增长 32.94%。由于风机销售超过 7GW，公司2015 年收入增长超出市场预期，但是第四季度盈利能力上有所下降， 2015 年整体毛利率为 26.51%，同比下降 0.52%，第四季度毛利率为 24.19%，同比和环比均下降 2.41%，毛利率同比下降主要是因为风机销售占比显着提升有关，环比下降预计跟风机销售结构有关，公司 2015 年净利润率为 9.48%，同比下降0.85%，第四季度净利润率为 6.44%，同比下降 2.52%，环比下降 3.02%，净利润率下降跟公司的费用结构和投资收益确认情况有很大关系， 2016 年销售费用大幅增长、投资收益确认同比减少 2 亿元。

分业务板块来看利润构成，我们估计风机销售利润贡献在 23-24 亿左右，风电场运营在 3-4 亿，投资收益和其他业务预计贡献利润 2-3 亿左右。

2015 年风电销售 7.05GW 创历史新高，在手订单超 11GW，其中 2MW 和 2.5MW 销售占比将大幅提升; 受益于行业景气金风作为风机龙头企业， 2015 年对外销售风机为 7.05GW，同比增长 68.29%，创历史新高，测算公司新增装机市场份额超 25%，较 2014 年的 19%大幅提升，连续五年装机量稳居行业龙头，并首次荣膺全球第一，风机及零部件整体实现收入 270.15 亿元，同比增长 71.14%，毛利率为 24.72%，同比提升 0.19%，2015 年下半年实现风机及零部件收入为 187 亿元，同比增长 58%，毛利率 24.55%，环比上半年下降 0.75%;结构上， 750KW 和 1.5MW 机组收入分别增长 8.26%和 18.5%，毛利率分别为 29.65%和 26.94%，分别提升4.59%和 1.82%，对于风机销售毛利率提升起主要拉动作用， 2.5MW 机型实现 74.17 亿元收入，同比大幅度增长 134.73%，毛利率为 23.28%，提升 1.02%，持续保持向好的势头， 2.0MW 首次实现收入 45.77 亿元，占收入比重为 15.22%，毛利率为 20.33%，目前大幅低于公司风机平均盈利水平，未来随着规模效应的提高。

预计 2MW 风机毛利率有提升的空间。截止 2015 年底，公司在手待执行订单为 5.68GW，中标未签订单为6.228GW，累计为 11.9GW，同比 2015 年初基本持平，新签订单以 2MW 和 2.5MW 风机主导，订单结构中2MW 和 2.5MW 风机的占比分别达到 31%和 23%，未来公司风机的盈利水平关键要看 2MW 和 2.5MW 机型的盈利能力。

根据国家能源局统计数据， 2015 年我国东部及中南部地区新增核准容量超过全国新增核准总量的半数以上，市场竞争热点将逐步由风资源富集地区向低风速地区转移，低风速、大容量的风机更易受青睐，我们预计未来 2/2.5MW 风机比重仍将稳中有升。

2015 年底，金风全球累计装机接近 32GW，其中中国累计装机超过 31GW、 21800 台，国际累计装机超过 85 万千瓦、 463 台，约占全中国出口海外风电机组容量的 50%以上。十三五期间风电行业有望保持每年 25GW 左右的装机水平， 2016 年能源局规划 30GW，我们预计在 25GW 左右，依靠公司目前的订单，我们预计 2016 年公司市场份额将进一步提升，预计 2016 年风机制造将保持较好的增长。

风电场布局 2015 年新增装机 1GW，收入占比和增长不高，未来有望成为新能源发电巨头： 由于 2015 年底上网电价下调在即，公司加速沉淀风电场资产， 2015 年国内新增并网装机容量 1.04GW，新增权益并网装机容量 1.00GW;风电场累计并网装机容量 3.04GW，累计权益并网装机容量 2.53GW;在建风电场项目容量1.75GW，权益容量 1.64GW. 2015 年国际新增装机容量 189MW，累计装机容量 864MW。风电开发公司实现收入 15.55 亿元，同比增长 32.94%，毛利率为 62.49%，同比下降 2.6%，其中，北京天润 2015 年实现收入 13 亿元，同比 2014 年 10 亿增长约 30%，实现净利润 3.55 亿元，同比 2014 年 2.7 亿元增长 31%。

根据国家能源局的统计， 2015 年全年弃风电量为 339 亿千瓦时，同比增加 213 亿千瓦时;平均弃风率 15%，同比增加 7 个百分点，弃风限电主要集中在风资源较好的“三北”地区， 2015 年风电运营如此的行业背景下实现这样的盈利能力，已经体现出公司在风电运营方面的具备很高的管理水平，不过在用电需求疲软和电源装机持续增长背景下，弃风限电问题 2016 年也还很难解决，但是通道建设在加快，后续也将逐步缓解，我们注意到公司的新增并网装机主要集中在 2015 年的下半年， 2016 年也将逐步转固， 将成为 2016 年乃至未来几年的重要增长极。

公司在十三五期间计划 8GW 左右的风电权益装机规模，假设按照 0.35-0.4 元/W (即 3.5-4亿元/GW)的盈利水平测算，未来风电场运营每年可能达到净利润贡献约 28-30 亿元;公司在成为全球风机霸主的同时，亦将成为国内新能源发电巨头。

销售费用率第四季度同比大幅提升 5.92%，净现金流流入同比大幅增长， 存货和预收款水平有所下降： 公司 2015 年销售费用 27.57 亿，同比增长 101.01%，销售费用率为 9.17%，同比增长 1.43%，其中产品质量保证准备 19.79 为亿，同比增长 133%，是导致销售费用大幅增长的主因，而且第四季度销售费用为 13.04 亿，同比增长 240.79%，远快于第四季度收入 62.6%的增速，占全年销售费用比例为 47%，第四季度销售费用率为 11.32%，同比提升 5.92%，前三季度销售费用率为 7.83%，环比提升 3.49%，第四季度集中确认质量保证金是公司第四季度净利润率大幅下降最终要的原因。

2015 年管理费用 16.36 亿，同比增长 37.32%，管理费用率 5.44%，同比下降 1.29%，其中研发投入 15.62 亿，同比增长 36.54%，第四季度管理费用为 5.80 亿，同比增长 41.74%，管理费用率为 5.04%，同比下降 0.74%。 2015 年财务费用 4.91 亿，同比减少 5.82%，财务费用率 1.63%，同比减少 1.31%。 2015 年存货有所下降，应收账款增长小于收入增速，经营活动现金流净额增加 68.80%，公司财务报表整体比较健康。 2015 年末存货为 30.37 亿，较期初减少 16.78%，预收款 18.89亿元，较期初下降 30%， 2015 年抢装年结束后存货和预收款出现下降也属于正常。

应收账款为 135.34 亿，较期初增长 25.77%，低于收入增速，应收票据为 9.92 亿，虽同比增长 86.10%较高，但占收入比重较小。经营活动产生的现金流净额为 47.76 亿元，同比增加 68.80%，处于历史最好水平。

智能电网项目接连并网，商业化微网行业先锋： 公司与 2010 年开始挖掘市场潜在需求，布局“智能微网”项目开发，近年来，智能电网业务取得突破，多个项目接连并网：

1) 2014 年 5 月自助研发的包含风、光、储的 3.1MW 北京智能微网成功实现上网售电，成为北京首家自发自用、余电上网企业;

2) 2015 年 3 月江苏省首套智能微网项目在江苏大丰顺利并网发电，成为我国目前技术含量高、盈利水平领先的分布式并网型智能微网;

3) 2016 年 2 月，宁夏首个 MW 级智能微电网项目也顺利并网，专门开发了暂态稳控系统实现风、光、储多能互补，并网与孤岛双模运行。凭借在北京、江苏大丰、宁夏吴忠等多地智慧能效解决方案的实践，公司成为商业化微网的行业先锋。

结合公司搭建的监控预警、运营管理、快速响应 3 大类信息化平台，以及在物联网、大数据挖掘、云计算技术等高新技术的应用，加上公司庞大的风机风场基础资产，公司完全具备打造能源互联网的潜力。

国际化战略再度提速，践行国家“一路一带”发展战略： 作为全球最大的直驱永磁风机制造商，公司积极推进国际化战略的实施，以国家能源体制改革为契机，成功践行国家“一路一带”发展战略， 2015 年上半年实现海外销售 11.43 亿元，同比大幅增长 82.31%;公司董事长武钢还于 2015 年 10 月当选世界风能协会副主席，国际竞争力凸显。

公司已在美洲、澳洲、欧洲等重点目标市场取得多项突破，同时在非洲、亚洲等新兴市场积极布局参与国际市场竞争。随着国家“一路一带”发展战略的实施，公司在海外将迎来更大的发展机遇。

投资建议： 我们预计 2016-2018 年 EPS 分别为 1.25 元、 1.41 元、 1.48 元， 增速 19.85%、 13.13%、 4.99%，对应 PE 为 13.3 倍、 11.7 倍、 11.1 倍， 给予 2016 年 16 倍 PE，目标价 20 元，维持公司“买入”的投资评级。

风险提示： 风电行业需求不达预期;风机价格竞争超预期;公司风电场业务不达预期;能源互联网布局不达预期。