发电量增速基本符合预期。龙源公布6月发电量同比增长创出新高达44%。公司上半年发电量达19,383GWh,同比上升15.86%,基本符合我们的预期,其中风电同比增长22%,火电4.11%,其他可再生能源发电同比下降28%。我们持续看好公司下半年发电量,预计20,105GWh,同比上升21%,其中风电同比上升22%,其他部分16%。
对风资源的高度敏感性。到今年6月,龙源共有14.6GW风电装机容量,持续占有约14%的市场份额。鉴于2014年风电业务产生超过65%的收入,公司盈利对风资源的波动高度敏感,因而预计将成为今年风资源持续转好的最大的受益者。根据我们的敏感性分析,风电利用小时增加1%,利润有至少2.5%的上涨空间。我们预计公司上半年业绩良好。此外,鉴于龙源已新增装机1,025MW,我们认为管理层实现15年目标1800MW-2000MW的新增装机量没有太大问题,2,030的目标小时数也没有较大风险。
提升利润率。2015上半年,中国的人民银行下调贷款利率三次,每次0.25%。降息将有效降低资本密集型企业的融资成本,龙源过去三年一直保持着67%的负债率,净利润率会因贷款率的下降而有所提升。另一方面,煤炭价格一季度下降16%,到5月呈持续下降趋势,我们认为,煤价今年迄今约20%的下调会进一步降低今年公司的火电成本。在此基础上,我们提高2015年净利润率预期从16%至17%。
维持增持。基于公司上半年良好的发电量数据和利润率的调整,我们上调2015年EPS由0.42元提至0.46元(同比增长+43%),2016年预测从0.46元至0.49(同比增长8%),2017年预测从0.50元至0.53(同比增长8%)。鉴于公司风电的领先地位,我们目标价维持15E18x市盈率水平,即将目标价由9.3港币提升至10.1港币,相当于15E1.54x市净率水平,或16E16.6x市盈率水平和16E1.41x市净率水平。股价有14%的上涨空间,我们维持公司增持评级。
